摘要   
疫情持续扩散和油价突然暴跌导致美股“熔断”。疫情方面，欧洲已是“重灾区”，而美国仍处于发酵初期，后续大概率进一步升级。油价方面，沙特增产导致油价暴跌，由于美国页岩油公司大量通过垃圾债融资，市场担心页岩油企业资金流断裂，从而引发金融风险。

往前看，尽管不大可能再出现2008年式的金融危机，但美股、油价、美元共振带来的尾部风险却不容忽视，这也是与2018年四季度大跌的不同之处。过去十年美国企业债务持续上升，美联储过度宽松下，信用市场积累了一定风险，对此投资者需高度关注。

正文  
3月9日，标普500指数开盘不久即下跌7%，触发“熔断”机制。

美股暴跌首先源于不断发酵的疫情。截至到3月9日，中国以外地区确诊病例数已超过2.6万，其中意大利已达到7424人，占海外病例数的四分之一。法国、德国、西班牙病例数均超过1000人，其他欧洲国家病例也大幅增加。海外确诊病例数最多的十个国家中，欧洲国家已经占到6个，说明欧洲已是疫情的“重灾区”（图1-2）。



我们在此前的报告中指出，意大利经济本来就处在衰退边缘，年轻人失业率甚至高于20%（图3-4）。受疫情影响，商业活动被迫取消，居民支出大幅缩减，总需求受到较大冲击。预计2020年意大利经济陷入衰退的概率较大。另外，疫情扩散后德国、法国经济也将受到拖累，欧元区经济复苏的前景不容乐观。



美国方面，截至3月9日，累计确诊人数已达582人，死亡22人，这一死亡率显著高于全球平均水平，令市场担忧美国报告的确诊人数被大幅低估。事实上，一些证据表明美国政府在应对疫情方面准备不足，不仅没有足够的检测试剂，各州对疫情的重视程度也千差万别。分地区看，疫情主要集中在华盛顿州、加州和纽约州，而这些地区也是美国经济中占比较高的区域，对美国GDP的影响相对更大（图5）。



尽管上周五公布的2月非农表现靓丽，但美股依然下跌，说明投资者仍担心疫情对经济的冲击。市场认为就业数据具有一定滞后性，并不能完全反映疫情的影响，更何况受疫情影响的批发、零售、交通运输业就业已有所下降（图6）。另一方面，2019年以来非农周薪增速也已呈现下降的趋势，现在叠加疫情带来的恐慌情绪，或抑制居民消费支出，增加今年美国经济下行压力（图7）。



在疫情基础上，油价暴跌增加市场对信用和流动性风险的担忧。3月8日，在OPEC+减产谈判破裂后，沙特宣布将扩大原油产能，并降低原油出售价格，导致油价暴跌。由于美国页岩油公司大量通过垃圾债融资，市场担心油价下跌将导致页岩油企业资金断裂，进而违约。2015年以来，油价和高收益债利差有显著的负相关关系，油价越低，信用利差越大，相关企业融资压力就越大，违约风险也就越高（图8）。



流动性方面，3月3日以来对纽约联储回购交易的申请金额多次超出上限，表明市场对流动性的需求显著提升。3月9日，美联储宣布将隔夜回购规模上限从1000亿提高至1500亿美元，表明联储也意识到短期流动性可能存在一定的隐忧。

往前看，尽管不大可能出现2008年式的金融危机，但美股、油价、美元同步下跌带来的尾部风险不容忽视。2018年四季度，美股和油价也曾大跌，但那一次美元指数走强，说明导致股、油下跌的原因不在美国，而在中国和欧洲等其他经济体。但这一次美元也出现下跌，说明市场担心的是美国自身的经济金融风险（图9-10）。



我们认为这一担忧不无道理，因为2018年美国GDP增长2.9%，显著高于2%的潜在增速，而2020年即便没有疫情，GDP增速或也将回落至2%左右，如果叠加疫情，大概率将在2%以下。历史经验表明，经济增速下行阶段金融风险往往更容易暴露，因为投资者对风险的承受力会下降。鉴于此，我们认为要重视股、油、汇率共振发出的信号。

从根源上看，美国的金融风险来自于企业债务率高，以及美联储过度宽松带来的资产价格融涨。投资者需高度关注相关风险。我们在报告《美国2020：要收益，更要防风险》中指出，过去十年美国信用市场规模持续扩大，BBB级企业债规模上升至3万亿美元，杠杆贷款突破1万亿美元，基于杠杆贷款的CLO市场也已扩张到次贷危机前的两倍。如果发生超预期的外生冲击，叠加债务到期量不断增加，或导致信用利差上行，引发风险。对此投资者需高度关注。




信息来源：WEEX

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