要么是市场没有足够仔细地倾听，要么是它们在倾听，而且认为长期利率只有一条路可走。我们知道。疲弱的数据应该会导致市场利率小幅走低。但在这方面，相对于基金利率，美国长期利率似乎尤其处于下行趋势。下一个是非农就业数据。

这种反弹在短期内是合理的，但在长期内就不那么合理了

前端市场显然在为利率周期的变化做准备。这里的含义是，央行实际上已经完成了任务，接下来的大动作，除了最后的加息，都在下降，尤其是对美国而言。这很好。通常情况下，2将抵消未来几年官方汇率走势的平均值，在这一情况下应该基本实现盈亏平衡。如果你看看联邦基金利率的期货走势在未来18个月将达到3%如果实现这一点，未来两年的平均收益率为4.05%，非常接近目前的2年期收益率。我们对基金利率的下限是2.5%，所以实际上它可以更低，低于4%，接近3.75%。

长期利率的下降将继续放松金融环境。这对美联储来说是个问题

更大的问题是10年。目前该利率在3.4%左右，从6个月到6个月为175个基点。在过去40年里，它从未比现在延展得更大。基于此，10年期国债收益率应该没有很大的下行空间。当美联储停止加息时，这种情况可能会改变。但美联储仍在加息，即使他们加息，金融状况仍在继续放松。彭博(Bloomberg)的指标表明，从绝对值来看，金融状况是宽松的。尽管鲍威尔主席在周二的新闻发布会上对此轻描淡写，但现实是长期利率的下降将继续放松金融状况。这对美联储来说是一个问题，或者说应该是。

因此，前端市场的反弹是正常的，因为即使美联储加息更多，也可能意味着后续更大的降息。除了一个简单的逻辑，即通胀压力得到缓解的数据需要收益率再次走低作为回报之外，后端没有什么意义。如果我们不指出长期利率被拉长了，就像弹簧一样，很容易弹回来，那我们就没有在做我们的工作。

信贷息差和更广泛的风险资产也是如此，这进一步使市场利率的走向复杂化。在某一时刻，所有的东西都能卖掉吗?以前也发生过。

长期美元利率正进一步低于前端利率



资料来源:荷兰国际集团Refinitiv

美国就业数据是证实涨势的关键

本周，央行行长们也开始反对这些数据。市场似乎更多地从后者获得线索，将央行会议视为利率全面上涨必须克服的最后一道障碍。毕竟，央行认为自己如今越来越依赖数据?

19万美元对美联储来说仍然过高，但对市场来说可能足够低

这种说法在今天美国就业数据发布时达到高潮。就业创造目前仍然强劲。本周新增就业数据显示就业再度增加，与越来越频繁的裁员传闻相矛盾，本周初请失业金人数也同样强劲。但就业市场开始出现裂痕似乎只是时间问题。ADP的就业人数估计为106000人，尽管它没有推动今天的数字低于19万人的共识。

19万美元对美联储来说仍然过高，但对市场来说可能足够低。这一水平太高，不足以明确通胀压力，并证明美联储仍将加息的立场是合理的。但由于市场天生具有前瞻性和外推模式，今天的就业数据需要出现显著的意外上升，才能扭转市场势头。

欧洲央行(ECB)在昨日一天内，就打破了维持实际利率为正的一年努力



资料来源:荷兰国际集团Refinitiv

欧洲央行无力的反击未能给人留下深刻印象

欧洲央行(ecb)加息50个基点，并承诺在3月份再加息50个基点。按照欧洲央行的标准，这已经是鹰派了。但正如欧洲央行所说，它将“随后评估后续路径”，这种更坚定的承诺不会延续到下次会议之后。市场正越来越多地计入2023年底至2024年的降息，这将带来金融环境的放松，这与欧洲央行降低通胀的主要目标背道而驰。

昨天市场的反弹主要是由于实际收益率的下降。美联储在会议前进行了协调一致的沟通努力，才将5年期房地产利率上调至40个基点。现在已经回落到20个基点。尽管仍远高于去年12月前-40个基点的水平，但我们怀疑欧洲央行理事会的大多数成员对此是否满意，我们很可能会看到会后试图纠正鹰派记录。

路透社(Reuters)在会议决定后报道称，政策制定者们将“至少再加息两次”，但警告再次表明，美联储是一个多元化的群体，“在加息速度和最终目标上仍存在分歧”。在这种背景下，欧洲央行可能难以让欧元长期利率与美元和英镑引领的更广泛的上涨脱钩，这两个国家的央行正接近其周期峰值。但我们认为相对表现不佳/欧元利率上升仍有可能。请记住，欧洲央行的政策利率仍比美联储低约200个基点，比英国央行低150个基点。

风险资产是欧洲央行缺乏强硬政策的最大受益者。10年期BTP/Bund息差收窄了19个基点，并再次逼近180个基点。欧洲央行缩减资产组合的详细参数，对再投资采取了相称的方式，没有带来什么意外。但有人猜测，在“绿色”投资组合的背景下，欧洲央行将重新平衡PSPP投资组合，向超国家投资组合倾斜。一些人甚至认为，欧洲央行可能已经暗示将在今年晚些时候增加量化宽松。事后看来，鉴于对利率指引的疲弱看法，这或许是一个明智的选择。就边际效应而言，这两种情况都将对政府债券和主权债券息差造成损害。

我们预计5年期掉期利率将进一步趋同



资料来源:荷兰国际集团Refinitiv

5