一、核心观点

事件：国家统计局5月31日发布数据：制造业PMI，非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为49.5%、51.1%和51.0 %，比上月下降0.9、0.1和0.7个百分点。

一、供需双下降，但缺口弥合。5月官方制造业PMI录得49.5%，重新跌回收缩区间。其中生产指数下跌至50.8%（前值52.9%），新订单指数跌1.5pct至收缩区间49.6%，但两者差距已有所收窄；库存指数跌0.8pct至46.5%（前值47.3%）

二、积极的一面是出厂价格进入扩张区间。价格方面，5月原材料购进价格继续大幅抬升至56.9%，出厂价指数涨至50.4%进入扩张区间，结束了连续7个月的收缩。

三、出口淡季，中小企业收缩。5月出口指数回落2.3pct至48.3%，进口指数回落1.3pct至46.8%。5月是出口淡季，同时地缘政治冲突对于出口订单或有一定影响，因此本月下滑至收缩区间，与出口相关度高的中小企业也受此影响双双下滑从扩张回落至收缩区间。

四、设备更新促通用和专用设备景气度大幅上涨。随着设备更新政策的推进，通用设备和专用设备指数分别上涨6pct和2.9pct。两行业新订单也上涨明显。在高景气的趋势下，两行业也进入被动去库存模式。

五、下游制造业受需求不振PMI普遍下行。本月计算机电子（48.7%）、汽车（45.7%）、纺服（48.9%）和农副食品加工业（42.5%）景气度均从超过或接近临界值的水平大幅下降。主要受制于需求的显著下降，特别是新订单指数的下滑。

六、非制造业保持扩张。5月建筑业PMI虽有下滑但仍在荣枯线之上（54.4%），服务业PMI小幅上升0.2pct至50.5%。新订单均维持收缩。

总体来看，需求的不足是目前经济的重点。“有效需求不足，部分行业产能过剩”的局面仍未改善。生产指数环比下降表明了受需求影响企业开始收缩生产意愿。前期的出厂价格并未跟随原材料价格做出反应，但随着原材料价格的持续攀升，成本端的压力也推动企业提升出厂价格。但目前出厂价格的涨幅没有跟上原材料价格的涨幅，企业还是在压缩利润空间以换取订单。政策上设备更新开始发力。

展望后市：5月CRB同比涨1.8%，带动原材料和出厂价格的抬升，PPI可能会逐渐修复。国内政策上随着设备更新的持续，预计通用和专用设备的运行在全年均会保持较高景气。不过生产指数的下降还是会下拉5月工业生产和投资。地产政策的逐步放宽有可能会推动地产链的修复，但需要先观察销售情况能否被带动。欧央行预计在6月做出利率调整，海外流动性在今年逐渐宽松，运价和海外PMI在上行，出口全年预计高景气。但最重要的还是需要进一步支持内需的回暖。

二、风险提示

1. 政策时滞的风险。

2. PPI持续为负的风险。

建筑：地产新政暖风频吹，稳增长修复价值 

一、核心观点

建筑业景气度小幅上升。4月，建筑业商务活动指数为56.3%，较上月+0.1pct；建筑业新订单指数为45.3%，较上月-2.9pct；建筑业投入品价格指数为52.2%，较上月+4.0pct；建筑业销售价格指数为48.7%，较上月+0.3pct；建筑业从业人员指数为47.4%，较上月+0.6pct；建筑业业务活动预期指数为56.1%，较上月-3.1pct。4月进入施工的相对旺季，建筑行业景气度有所回升。

基建投资彰显韧性，新开工、竣工降幅收窄。1-4月，全国固定资产投资（不含农户）143401亿元，同增4.2%，增速较前值下降0.3pct。1-4月，广义基建投资增速为7.8%，较前值下降1.01pct，狭义基建投资增速为6.0%，较前值下降0.5pct。1-4月，全国房地产开发投资30928亿元，同降9.8%，降幅较前值扩大0.3pct；商品房销售面积29252万平方米，同降20.2%，降幅较前值扩大0.8pct；商品房销售额28067亿元，同降28.3%，降幅较前值扩大0.7pct；房屋新开工面积23510万平方米，同降24.6%，降幅较前值收窄3.2pct；竣工面积18860万平方米，同降20.4%，降幅较前值收窄0.3pct。

房地产新政发布，首付比例、贷款利率双管齐下。首付比例下限降至历史最低，降低居民购房成本。首套房首付比例下限自历史最高点30%下降至15%，二套房首付比例下限自历史最高点60%下降至25%。此次央行政策发布后，首套和二套的首付比例下限均达到历史最低值，居民购房加杠杆的空间进一步放开。个人住房公积金利率下调，显著降低购房成本。央行此次下调个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，5年以下（含5年）和5年以上首套个人住房公积金贷款利率分别调整为2.35%和2.85%，二套个人住房公积金贷款利率分别调整为不低于2.775%和3.325%。

上海多层次优化购房政策，有望带动地产链复苏。在限购政策方面，降低非户籍限购门槛，支持多孩家庭合理需求。在信贷政策方面，下调首付比例、房贷利率，上调公积金额度，显著降低购房成本。1）首套商业房贷利率相较原来的3.85%下调为3.5%，最低首付比例相较原来的30%下调至20%；2）二套商业房贷利率相较原来的4.25%下调为3.9%，最低首付比例相较原来的50%下调至35%；3）五大新城与临港片区的二套商业房贷利率相较原来的4.15%下调为3.7%，最低首付比例相较原来的40%下调至30%；4）首套个人公积金最高贷款额度(含补充)调整为80万元，家庭160万元；二套65万元，家庭130万元。上海作为首个响应中央政策的一线城市，政策力度较大，或将带动其余一二线城市陆续加入优化楼市政策的行列，提振房地产市场信心，有效需求将得到释放，地产产业链有望加速回暖。

关注稳增长、出海、低空经济等主线。关注高股息、出海、低空经济等主线，看好三大方向：1）低估值高分红、业绩稳健、处于基建房建产业链的央国企，推荐中国铁建、中国建筑、中国中铁、中国交建、中国中冶、中国电建、中国能建、中国化学等；2）业绩高增长的出海国际工程企业，推荐北方国际，中钢国际，中工国际，中材国际等；3）低空经济主力军设计企业，推荐设计总院，华设集团等。

二、风险提示

固定资产投资下滑的风险；应收账款回收下降的风险。