一、核心观点

政策不断细化落地，“920”上市发行：上半年北交所市场关注度不减，相关细则沿“深改十九条”陆续落地，新“国九条”推动进一步从严监管和高质量发展，使北交所服务于创新型中小企业的特色定位更加凸显，提升了北交所的品牌吸引力与市场影响力。交易方面，上半年北证指数表现有所回落，交易活跃度较年初下滑。个股方面，上市新股和国央企个股表现较为突出。

展望业绩方面：从一季度业绩来看，短期北证公司业绩仍然承压，但随着需求回升和市场信心的增强，各行业有望迎来新一轮发展机遇，业绩表现也有望得到改善。展望市场规模：北交所后备企业不断扩容，创新层公司数量多且不乏优质公司，我们对北交所未来高质量、有序扩容仍持乐观预期。展望资金方面：机构重仓标的与北证50成分股重合度高，增持聚焦绩优、热点行业两大主线，待ETF产品落地后机构配置比例和个人投资者参与度有望再提升。

培育新兴产业和未来产业，关注北交所新质生产力投资机会：今年3月新质生产力写入《政府工作报告》，我们梳理了新质生产力密集分布的新一代信息技术&半导体行业、高端装备制造行业、化工&新材料行业的部分代表公司，此类企业大多在细分行业深耕多年，研发实力强，专精特新属性明显，积累了丰富技术经验和市场资源，有望在细分行业实现技术突破和国产替代。

科学考核推动高质量发展，关注北交所国央企投资机会：国央企性质的公司通常背靠大型国央企集团，兼具人才、技术和资金优势，同时通过分红、回购及股权激励等方式促进企业长期积极发展。2023年，深化国企改革取得显著成效；2024年，仍要深入实施国有企业改革深化提升行动，着力增强核心功能和提高核心竞争力，因此我们推荐关注北交所国央企投资机会。

二、投资建议

对于2024下半年投资策略，我们推荐四个主要方向。1）聚焦业绩增速较高、研发投入较强的成长性公司；2）关注国央企“一利五率”，聚焦净资产收益率高、经营风险较低的稳健性公司；3）关注募投项目产能释放，及外延并购助推业绩提升的公司；4）关注提升股东回报，高股息率公司。

三、风险提示

政策支持力度低于预期的风险；技术迭代较快的风险；市场竞争加剧的风险。

银行：2024年中期策略：风险预期改善，基本面积极因素积累 

一、核心观点

银行板块回顾：收益表现超预期，估值逻辑重塑：截至6月20日，银行板块累计上涨15%，对机构吸引力提升。从投资与估值看，高股息策略受青睐，体现为：经济复苏初期+化债引发资产荒，叠加避险情绪仍存，以规模、定价和风险为核心的基本面因素短暂让位于以高股息、低波动为代表的红利价值。

展望下半年：地产政策优化，一揽子化债推进，利好银行利润表修复，行业风险预期改善，有望对估值形成支撑。考虑到房企销量尚未出现实质性拐点以及融资需求处于偏弱格局，银行基本面不确定性仍存，但积极因素正在积累，存款成本优化、政府债发行加速和信贷结构优化带来量价回升机遇。

风险：地产和地方债务化险仍以政策优化为主，预期改善先行：(1)地产政策供需两端齐发力，二季度以来重心偏向需求端，加大去库存力度，有望带动预期回暖。银行地产风险影响短期可控，但受需求疲软冲击，亟需调整业务模式。(2)一揽子化债推进，债务风险集中暴露可能性降低。政府债结构优化，中央层面加杠杆，信用、期限、成本和投向均面临改善，有助缓解地方债务压力，对银行资产质量产生积极影响，但会给扩表、资产配置与息差带来压力。

息差：下行空间收窄，存款成本优化将助力基本面修复：资产端定价有望继续下行但空间有限，受贷款竞争缓解、零售贷款投放比例增加、提前还款减少和重定价效应减弱影响，资产端收益率降幅预计小于上半年。银行息差改善抓手仍在负债端，成本有优化空间：(1)超自律行为受整顿，手工补息行为被禁止，压降国有行和股份行负债成本，测算叫停手工补息改善净息差5.03BP。(2)期限结构改善，中长期存款到期重定价加速存款挂牌利率调整成效释放。

扩表：信贷“挤水分”延续，政府债+结构优化为增长抓手：银行信贷投放供需两端均面临压力。供给端，监管弱化规模导向，整治资金空转，信贷投放节奏趋于均衡化。需求端，实体企业和居民融资需求保持低点，进一步制约了贷款投放的空间。房地产政策优化提振购房需求，叠加政府债发行加速助力基建投资，有利于撬动配套融资需求，缓解银行下半年扩表压力，测算专项债预计带动银行增量信贷9750亿元。盘活存量、优化结构关注度上升，叠加金融业“挤水分”力度加大，重点领域信贷成为新的业绩增长点。

二、投资建议

(1)坚守红利策略，看好高股息标的配置价值，包括分红稳定的国有行和业绩稳健、股息率领先且分红比例提升较快的优质中小行；(2)布局优质区域性银行估值低点，获取成长性溢价，重点关注江浙成渝优质城农商行。

三、风险提示

经济不及预期导致资产质量恶化的风险；定价持续下行的风险。

地产：2024年中期策略：静待地产新黎明 

一、核心观点

回顾上半年：2024年1-5月，楼市整体特点包括销售市场持续低迷、期现结构进一步背离、库存积压去化压力较大、土地市场表现趋于平淡、房企毛利率依旧筑底的特点。针对供需两侧的政策力度不断加大，包括融资协调机制、试点商品房收储、下调首付比例下限、取消商贷利率下限等。

展望下半年：1）供给侧：若仅考虑待售现房的狭义库存，待通过收储消化库存所需的货币量或达4950亿元，央行设立的保障性住房再贷款可带动的5000亿银行贷款有望有效覆盖收储目前针对市场的收储所需货币量。2）需求侧：517后我们所跟踪的各能级的样本城市新建商品住房累计成交面积同比降幅在缓慢收窄，政策效果或将缓慢呈现。结合以上判断，我们预测2024年房地产销售面积同比下降13.12%至10亿平以内、房地产投资额同比下降9.00%、新开工面积同比下降16.21%、施工面积同比下降11.10%。

房地产新模式：随着我国住房供需关系发生变化，房地产行业的逐渐成熟，房地产行业亟待构建新模式。我们认为新模式或将表现为1）机制的新模式：“以人定房、以房定地、以房定钱”即根据人口居住需求适当供应相应住房，流向房地产业的资金或维持低位；2）管理的新模式：房屋的全生命周期管理机制，包括从拿地、施工、竣工、后期维护、存量交易各环节；3）基础制度的新模式：即完善开发、融资、销售等基础性制度，改善预售制度。

二、投资建议

展望下半年，我们认为行业楼市表现尚未复苏，在政策效果逐渐展现的基础上，行业估值或迎来整体修复，头部房企或凭借融资成本较低和核心区域高市占率的优势实现运营改善，并通过估值修复实现整体的β机会。我们看好：招商蛇口、保利发展、龙湖集团、万科A、滨江集团、新城控股、招商积余；建议关注：1）优质开发：绿城中国、华润置地、中国海外发展；2）优质物管：华润万象生活；3）优质商业：恒隆地产；4）代建龙头：绿城管理控股；5）中介龙头：贝壳-W、我爱我家。

三、风险提示

宏观经济不及预期的风险；房价大幅波动的风险；人口不及预期的风险；城镇化发展不及预期的风险；物价大幅波动的风险；政策推进和实施不及预期的风险；房屋销售不及预期的风险；房地产投资不及预期的风险。

轻工：2024年中期策略：细分领域存在亮点，低估龙头价值凸显 

一、核心观点

行业回顾：1）家居，地产及消费较为疲软，家居需求各月维持小个位数增长。2）造纸，全球纸浆需求旺盛，叠加供应端因素扰动，浆价持续上涨。3）包装，下游需求平稳复苏，为包装订单提供支撑。4）轻工出口，海外库存回落，轻工出口企业订单持续好转，2023年下半年以来营收端明显修复。

行业展望：内销需求预计平稳复苏，市场存在结构性机会，细分龙头积极布局，持续提高市场份额。外销需求大概率维持高景气度，特种纸出口快速增长，跨境电商出口高速扩张，未来美联储降息有望提振海外家居需求。

家居：周期底部静候复苏，龙头逆势稳步提份额。家居行业处于周期底部，地产、消费未来均有望改善，存量需求逐步释放。龙头积极把握结构性机会，逆势提升市场份额。同时，智能家居细分品类渗透率处于低位，行业规模稳健增长。建议关注：家居细分领域龙头欧派家居、顾家家居、索菲亚、志邦家居、金牌家居、敏华控股、瑞尔特、好太太、公牛集团。

造纸：浆价持续上涨，特种纸海外需求旺盛。下游文化纸需求整体稳定，未来在相对高浆价成本下有望挺价，林浆纸一体化龙头料将具备竞争优势。特种纸海外需求快速增长，行业整体供求格局较优，成本支撑下有望提价。建议关注：林浆纸一体化龙头太阳纸业，特种纸龙头仙鹤股份、华旺科技。

包装：看好行业格局优化带来的投资机会。纸代塑有望实现行业增量，格局分散背景下纸包装龙头拓展空间广阔。啤酒罐化率提升带动规模扩张，对标海外空间较大。宝钢包装、奥瑞金均提出收购中粮包装，未来落地将优化格局，有望带动盈利改善。建议关注：包装细分龙头裕同科技、奥瑞金、上海艾录。

轻工出口：订单持续向好，跨境电商快速成长。美国成屋市场同利率高度相关，预计未来伴随美联储降息落地，地产复苏有望提振海外家居需求。同时，跨境电商蓬勃发展，轻工品类排名前列，品牌出海成效显著。建议关注：轻工出口细分龙头致欧科技、匠心家居、恒林股份、嘉益股份、乐歌股份。

二、风险提示

房地产市场不及预期的风险，消费不及预期的风险，原材料大幅涨价的风险，竞争加剧的风险，贸易政策不确定的风险，地缘冲突不确定的风险。

农业：2024年中期策略：猪价景气带动养殖产业链，关注宠物新消费 

一、核心观点

2024H1行情复盘：养殖产业链表现向好，持续关注。24H1农林牧渔处于探底后回升过程中。受生猪产能相对高位影响，Q1猪价持续低迷，养殖产业链表现承压；随着Q2猪价逐步好转，养殖相关子行业表现向好。年初至6月21日农林牧渔指数-10.7%，弱于沪深300（+1.9%），养殖子行业表现居前。

2024H2行业观点：生猪养殖板块作为农业核心子行业，其景气度好坏对养殖产业链的表现影响较大。基于能繁母猪持续下行带来的产能端相对低位，我们认为下半年猪价存在维持相对高位的基础，且具有更长时间猪价演绎的可能性（2025年），而非简单的类比22年行情走势（22年4-10月）。基于上述假设，我们认为24H2养殖产业链及以宠物为代表的新消费为关注重点。

二、投资建议

我们认为24H2农业投资机会可围绕猪周期右侧布局、黄羽鸡盈利能力改善、动保后周期演绎以及宠物食品国产化&出口补库展开：

（一）生猪：Q2猪价进入上行通道，积极布局优势猪企。24年4月以来猪价进入上行通道。短期我们认为Q3猪价或延续震荡回升格局，但受二育规模影响，短期波动被加剧；中长期我们认为24年生猪年度均价同比上行且H2价格优于H1确定性高。建议积极把握猪周期右侧机会，在回调时积极布局猪股，重点关注温氏股份、牧原股份、天康生物，积极关注唐人神、德康农牧等。

（二）黄羽鸡：价格潜在弹性&成本下行，盈利提升可期。黄羽鸡父母代产能端压力处于低位；饲料原料价格低位震荡，成本端压力释放；叠加猪价上行可能带动黄鸡价格上行，黄羽鸡板块盈利能力预期上行。头部企业成本优势叠加价格好转，盈利弹性有优势，建议积极关注立华股份。

（三）动保：关注行业β趋势及宠物疫苗国产替代潜力。基于24年猪价前低后高的预判，疫苗销量将受益于下游养殖盈利能力改善。叠加宠物疫苗国产替代空间巨大，建议积极关注中牧股份、科前生物、生物股份、普莱柯等。

（四）宠物食品：国产替代大有可为，出口景气助业绩释放。我国宠食市场扩容趋势不改，且随着国产品牌布局完善及新渠道电商增长，国产替代进行中。23年9月起出口市场回暖，海外客户补库存或持续；关注东南亚地区或成我国宠食出口新增长极。建议积极关注乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份等。

三、风险提示

畜禽价格不达预期的风险，动物疫病的风险，原材料价格波动的风险，政策的风险，自然灾害的风险等。

社服：2024年中期策略：重点配置旅游、教育景气赛道

一、核心观点

1H24行业复盘：基本面环比改善，市场微观结构显示板块底部特征已较为明显。受益于居民出行需求增长，1Q24以休闲游需求驱动景区、OTA推动行业基本面环比改善。但受制于社服指数权重股与宏观经济基本面联系更为紧密，今年以来社服指数已累计下跌18%，连续三年处于下跌趋势，公募基金配置比例与权重股估值当前均处历史较低水平，板块底部特征已较为显著。

2H24投资策略：结构性机会为主，重点把握旅游、教育板块投资机遇。综合上市公司一季报以及行业高频数据，容易发现疫后以旅游、彩票为代表的精神消费表现显著强于消费大盘，我们认为其背后原因与“口红效应”的原理接近，本质是此类消费品兼具情绪价值与社交价值，更符合当前消费者效用最大化的决策逻辑。考虑当前消费信心仍处渐近复苏轨道，我们认为刚需特征显著的行业将继续保持比较优势，建议2H24把握旅游、教育板块投资机会。

教育：核心布局K12教培、民办学历教育两条主线。1）K12教培：政策优化、供需共振的产业趋势确定，存量合规龙头已顺利完成业务转型，并携品牌、教研优势重回扩张趋势，业绩有望加速。推荐学大教育，建议关注新东方、好未来、卓越教育集团、思考乐教育；2）民办学历教育：重点配置高中、高教板块。一方面是高中、高教适龄人口未来5-10仍保持增长，叠加入学率提升，行业需求刚性且市场仍在扩容；另一方面是民办教育资本仍是高中、高教阶段优质教育资源供给的重要参与者，优质企业顺应政策变化，当前财务状况已有显著改善，目前估值与分红率均具较大吸引力。建议关注天立国际控股、中教控股、中国科培、新高教集团、中国春来。

旅游：情绪价值驱动，出境游边际占优。1）首选OTA板块，旅游市场景气的绝对受益者，出境游、国际业务构筑二次成长曲线，推荐携程集团-S、同程旅行；2）景区：逻辑由复苏转向成长，重点把握旺季接待瓶颈提升、资源整合，以及中期增量储备项目三条主线，建议关注三特索道、西域旅游、天目湖；3）澳门博彩：周期属性弱化，中场业务主导市场增长。伴随自由行政策优化+横琴封关，澳门旅游市场扩容有望推动博彩消费增长，建议关注美高梅中国。

二、风险提示

宏观经济持续下行风险；行业政策波动风险；新业务布局拓展不及预期风险。